Een MAC-clausule biedt alleen bescherming als de trigger ook kan worden toegepast

Een MAC is een onderhandelde voorwaarde, geen algemene uitweg

Een MAC-clausule wordt meestal opgesteld als een opschortende voorwaarde of een beëindigingsrecht. Zij omschrijft een verandering tussen signing en closing waardoor een partij closing mag weigeren, de overeenkomst mag beëindigen of een onderhandelde oplossing mag zoeken. De clausule hoort daarmee bij de contractuele risicoverdeling en is geen algemene verklaring dat een koper de transactie mag heroverwegen.

Algemene bewoordingen zoals een wezenlijk nadelig effect op de onderneming, de financiële positie of de vooruitzichten van de doelvennootschap benoemen de commerciële zorg, maar laten lastige vragen onbeantwoord. Wat is wezenlijk, vergeleken met welke periode, gemeten volgens welke boekhoudkundige grondslagen en door wie vastgesteld? Een Nederlandse rechter die de overeenkomst toepast, heeft antwoorden op die vragen nodig voordat hij kan beslissen of zich een wezenlijk nadelige verandering heeft voorgedaan.

Een MAC kan worden vormgegeven als opschortende of als ontbindende voorwaarde. Geschillen over closingvoorwaarden onderstrepen de waarde van objectieve maatstaven, een vast tijdschema en een werkbaar bewijsproces.

De trigger heeft een vergelijkingsmaatstaf en een getal nodig

Een kwalitatieve trigger kan werken voor een specifieke gebeurtenis, zoals het verlies van een met naam genoemde vergunning, beëindiging van een met naam genoemd essentieel contract of verwoesting van een specifieke locatie. Zij is minder bruikbaar voor de algemene bedrijfsresultaten. Een gekwantificeerde trigger moet de relevante maatstaf, de referentiecijfers, de meetperiode, de boekhoudkundige grondslagen en eventuele toegestane normalisatie definiëren.

Een daling van de EBITDA kan worden gemeten ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar, het budget of de managementprognose, maar die alternatieven verdelen het risico anders. Een clausule die verwijst naar een prognose moet aangeven welke prognose en of deze wordt aangepast voor een gewijzigde reikwijdte. Verkoper en koper moeten ook afspreken of de drempel wordt getoetst op één datum of over een aanhoudende periode.

Bewijs is even belangrijk als de drempel. De partij die zich op de clausule beroept, moet een kennisgeving doen met een beschrijving van de gebeurtenis, de berekening en onderbouwende informatie. De andere partij moet de gelegenheid krijgen te reageren. Een onafhankelijke accountant of deskundige kan een technische maatstaf vaststellen, terwijl juridische uitlegvragen bij de overeengekomen geschillenbeslechting blijven.

Uitzonderingen benoemen de risico's die de koper aanvaardt

MAC-clausules sluiten doorgaans algemene economische omstandigheden, sectorbrede ontwikkelingen, wetswijzigingen, politieke ontwikkelingen en marktverstoring uit. Die uitzonderingen voorkomen dat een voorwaarde die specifiek op de doelvennootschap ziet, uitmondt in een verdeling van algemeen marktrisico. De redactie moet aangeven of de uitzondering ook geldt als de doelvennootschap ernstiger wordt getroffen dan vergelijkbare ondernemingen.

De uitzondering voor een onevenredig effect legt een deel van het risico terug bij de verkoper. Zij moet de vergelijkingsgroep, de methode om het onevenredige effect te meten en het ijkpunt voor de vergelijking benoemen. Een vage uitzondering kan de onzekerheid terugbrengen die de uitsluiting juist moest wegnemen.

De clausule moet ook bekende kwesties behandelen. Een kwestie die tijdens het due diligence-onderzoek aan het licht is gekomen, in de disclosure letter is vermeld of in de prijs is verwerkt, mag in beginsel geen MAC opleveren, tenzij partijen anders bepalen. Die afstemming met garantiebeperkingen en disclosure voorkomt dat dezelfde gebeurtenis tegenstrijdige rechten oplevert.

Wettelijke remedies hebben een beperkte rol

Art. 6:258 BW staat de rechter toe een overeenkomst te wijzigen of te ontbinden wegens onvoorziene omstandigheden, maar de drempel is hoog en de bepaling vervangt geen afgesproken closingbescherming. De vraag is niet slechts of omstandigheden zijn veranderd, maar of partijen dat risico bij het aangaan van de overeenkomst hebben verdeeld. Een gedetailleerde MAC-clausule zal bij die analyse vaak centraal staan.

Op grond van de redelijkheid en billijkheid kan een beroep op een contractueel recht worden beperkt als dat onaanvaardbaar zou zijn. De rechter past dat terughoudend toe in commerciële overeenkomsten. Ontbinding wegens tekortkoming wordt in overnameovereenkomsten vaak uitgesloten voor zover de wet dat toestaat, en maakt van gewone marktverslechtering geen ontbindingsrecht.

Een herhaalde garantie bij closing kan een ander risico dekken. Daarbij gaat het erom of een verklaring nog steeds juist is, terwijl bij een MAC de vraag is of een omschreven nadelige verandering zich heeft voorgedaan. Een financieringsvoorwaarde is weer anders, omdat zij het risico verdeelt dat financiering niet beschikbaar is. De SPA moet aangeven of deze rechten cumulatief, exclusief of aan een rangorde onderworpen zijn.

Een MAC-clausule is ook een onderhandelingsprotocol

De nuttigste MAC-clausules bepalen wat er na een kennisgeving gebeurt. Partijen kunnen een vaste termijn krijgen om informatie uit te wisselen, een deskundigenoordeel te verkrijgen of een prijsherziening te bespreken voordat een van beide partijen de overeenkomst mag beëindigen. Dat proces maakt van de clausule geen verplichting om te heronderhandelen, maar het kan een transactie in stand houden als de onderliggende kwestie in de prijs kan worden verwerkt.

De kennisgeving moet de gestelde verandering, de berekening, de relevante uitzonderingen en het gebruikte bewijs benoemen. Een verkoper heeft voldoende informatie nodig om de trigger te toetsen, terwijl een koper een tijdschema nodig heeft dat hem niet tot closing dwingt voordat het bewijs is beoordeeld. De long-stopdatum en eventuele verlengingsrechten moeten op die volgorde aansluiten.

De redactie moet vermijden dat gewone volatiliteit na signing impliciet als MAC wordt behandeld. Als een specifiek risico belangrijk is, zoals het verlies van een belangrijke klant of een verbod van een toezichthouder, dan kan dat risico meestal beter rechtstreeks worden geregeld in een aparte voorwaarde of herhaalde garantie. Een MAC-clausule werkt het beste als aanvullende bescherming voor een zorgvuldig omschreven categorie van veranderingen die specifiek de doelvennootschap raken.

De gevolgen van een MAC moeten vooraf vaststaan

Doet zich een wezenlijk nadelige verandering voor, dan moet de SPA aangeven of beëindiging automatisch volgt, een keuze is of pas na een kennisgevingstermijn mogelijk is. Zij moet ook, waar passend, aanspraken wegens schending van verbintenissen voor de periode tot closing behouden en het effect op vertrouwelijke informatie, kosten en exclusiviteit regelen. Een MAC-voorwaarde die alleen de trigger benoemt, maar niet het gevolg, laat een centraal onderdeel van de verdeling onopgelost.

Als de doelvennootschap tot een groep behoort, moet de clausule de afbakening bepalen waarbinnen het effect wordt beoordeeld. Een bedrijfsonderdeel, een dochteronderneming of een activum kan commercieel van centraal belang zijn zonder de gehele groep te vertegenwoordigen. De definitie moet aansluiten bij de onderneming die wordt overgenomen, met inbegrip van de eventueel overeengekomen afbakening van een carve-out.