Zekerheden bij overnamefinanciering vergen een beoordeling van het vennootschappelijk belang

De gevraagde steun en de vennootschapsrechtelijke vraag

In een overnamestructuur is doorgaans een biedingsvehikel of holdingvennootschap de kredietnemer en financieren de overnamefaciliteiten de koopprijs. Van de doelvennootschap en haar dochtervennootschappen kan vervolgens worden gevraagd die schuld te garanderen, zekerheid te vestigen op aandelen, vorderingen, bankrekeningen of andere activa, of na closing toe te treden tot de financieringsdocumenten. Op groepsniveau is het commerciële doel duidelijk, maar daarmee is nog niet beantwoord wat de betrokken vennootschap ervoor terugkrijgt.

Een moedermaatschappij die de lening van een dochtervennootschap garandeert, verleent in de terminologie van de financieringspraktijk downstream-steun. Een dochtervennootschap die haar moeder ondersteunt, of een zustervennootschap die een andere groepsvennootschap ondersteunt, verleent in die terminologie upstream- of cross-streamsteun. Die vormen vergen bijzondere aandacht omdat de vennootschap die de verplichting op zich neemt de financiering mogelijk niet ontvangt, terwijl zij activa die zij voor haar eigen schuldeisers en onderneming nodig heeft, blootstelt aan verhaal.

Het gaat hier om het signaleren van vennootschapsrechtelijke risico's, niet om advies over de financieringsdocumenten zelf. De kredietovereenkomst, de intercreditorregelingen, de zekerheidsvoorwaarden en de uitwinningsmechanismen vergen gespecialiseerd financieringsadvies en advies van de advocaten van de financiers, ieder binnen de eigen rol. De taak van de vennootschapsrechtelijk adviseur is te beoordelen of elke Nederlandse groepsvennootschap de voorgestelde steun naar behoren kan goedkeuren en verlenen, en die beoordeling zichtbaar te maken in het goedkeurings- en closingdossier.

Vennootschappelijk belang, bevoegdheid en goedkeuringen

Het uitgangspunt is het eigen belang van de vennootschap, beoordeeld door haar bestuur naar de omstandigheden ten tijde van het besluit. Een groepsrelatie, verwachte operationele voordelen, voortgezette toegang tot financiering of een versterkte onderneming kunnen meewegen, maar de algemene stelling dat de transactie de groep ten goede komt, vervangt geen analyse van de risico's voor de vennootschap zelf. Het bestuursdossier moet het verwachte voordeel, de maximale aansprakelijkheid, de bezwaarde activa, het effect op liquiditeit en de overwogen alternatieven vastleggen.

Art. 2:7 BW ziet op een rechtshandeling die het doel van een vennootschap overschrijdt, oftewel doeloverschrijding. De vennootschap kan die grond voor vernietiging slechts inroepen als de wederpartij wist of zonder eigen onderzoek moest weten dat het doel werd overschreden. In de praktijk moeten de statuten samen met de voorgestelde garantie- of zekerheidsdocumenten worden gelezen en niet als formaliteit worden afgedaan nadat de commerciële voorwaarden vaststaan. De analyse moet ook onderscheid maken tussen externe vertegenwoordigingsbevoegdheid en het interne besluitvormingsproces, met inbegrip van goedkeuring door het bestuur, de algemene vergadering, de raad van commissarissen of een ander orgaan, voor zover de statuten of governanceafspraken die vereisen.

Bestuurders zijn op grond van art. 2:9 BW jegens de vennootschap gehouden tot een behoorlijke vervulling van hun taak. Volgt een faillissement, dan kan het handelen van het bestuur scherper worden getoetst wanneer de curator beoordeelt of sprake was van kennelijk onbehoorlijk bestuur en of dat heeft bijgedragen aan het faillissement. Een goed voorbereid bestuursmemorandum bepaalt niet de uitkomst van een later geschil, maar legt de informatie, belangen en beperkingen vast waarop het besluit is gebaseerd.

Het goedkeuringspakket moet daarom per vennootschap worden samengesteld. Daarin staan doorgaans de tekenbevoegde bestuurders, de toepasselijke statutaire bepalingen, eventuele tegenstrijdige belangen of het niet deelnemen aan de besluitvorming, de precieze documenten en het aansprakelijkheidsplafond of andere beperkingen. Een breed besluit dat ongespecificeerde huidige en toekomstige financieringsdocumenten goedkeurt, is minder nuttig dan een besluit dat de goedkeuring koppelt aan een bepaalde transactie, documentenset en risicopositie.

Financiële steunverlening en zekerheidsregelingen

Het verbod op financiële steunverlening dat vroeger gold voor een besloten vennootschap (BV), geldt niet langer in dezelfde vorm. Die wijziging neemt de beoordeling van het vennootschappelijk belang door het bestuur, de beperkingen uit de statuten of de taak van de bestuurders niet weg. Voor een naamloze vennootschap (NV) blijft art. 2:98c BW een specifiek wettelijk aanknopingspunt wanneer de vennootschap steun verleent in verband met de verkrijging van haar aandelen.

De vorm van zekerheid raakt zowel de uitvoering als de risicoanalyse. Een openbaar pandrecht, een stil pandrecht op vorderingen en een bezitloos pandrecht op roerende zaken kennen elk hun eigen vereisten. Het zekerhedenoverzicht moet vermelden welke activa zijn verpand, of er zekerheidsrechten met een hogere rang bestaan, welke toestemmingen of kennisgevingen nodig zijn, en welke documenten beschikbaar moeten zijn voor uitwinning. De uitwinningspositie moet worden getoetst aan de actuele zekerheidsvoorwaarden en het toepasselijke recht.

Een sluitende vennootschapsrechtelijke goedkeuring kan een gebrekkig zekerhedenpakket niet herstellen. De closingagenda moet de bestuurs- en aandeelhoudersbesluiten afstemmen op de garantie, zekerheidsdocumenten, volmachten, registers, kennisgevingen en op te leveren stukken die nodig zijn voor de beoogde zekerheid. Zij moet ook onderscheid maken tussen ondertekening en het van kracht worden daarvan, met name als de groep van de doelvennootschap de steun naar verwachting pas verleent zodra de overname is afgerond.

Timing bij insolventie en de closingagenda

Wanneer de groep onder financiële druk staat, is de timing van nieuwe zekerheid en garanties even belangrijk als de bewoordingen ervan. Met de pauliana kan de curator rechtshandelingen aantasten die schuldeisers benadelen, afhankelijk van de rechtshandeling, de vraag of daartoe een verplichting bestond en de wetenschap die de wettelijke toets vereist. Een zekerheid die laat wordt gevestigd voor bestaande schulden, of steun die wordt verleend onder omstandigheden die afwijken van gewone groepsfinanciering, verdient een aparte timinganalyse.

Dat risico beperkt zich niet tot de vennootschap die zekerheid verleent. De financier, de kredietnemer, de koper en andere groepsvennootschappen kunnen allemaal een sluitende closingvolgorde nodig hebben, omdat een document dat in de ene hoedanigheid wordt getekend de waarde en verhaalbaarheid van de positie van een andere partij kan raken. Het feitelijke dossier moet daarom vastleggen wanneer de verplichting is ontstaan, welke nieuwe waarde of tegenprestatie wordt geleverd, en waarom de vennootschap op dat moment tot de regeling is toegetreden.

Een praktisch bestuursmemorandum kent zes onderdelen: de transactie en groepsstructuur; het specifieke voordeel voor de vennootschap; de voorgestelde garanties en zekerheden; de financiële draagkracht en het neerwaartse risico; de statutaire bevoegdheid en goedkeuringen; en insolventiegevoelige feiten en timing. Daarbij worden de goed te keuren documenten gevoegd, worden eventuele voorwaarden voor ondertekening of het van kracht worden vastgelegd en worden de financiële en documentaire grenzen van de goedkeuring vermeld. Dat memo hoort op de closingagenda thuis, samen met de besluiten, de bijgewerkte cap table, de statutenbeoordeling, het bewijs van ondertekeningsbevoegdheid en de voltooide zekerheidsstukken.